临近年关，债市“超级行情”引人注目。从12月2日10年期国债活跃券收益率下破2.0%，到13日30年期国债收益率亦破2.0%，10年期国债收益率破1.7%，其间多头力量不容忽视。

　　而2024年的最后一天债牛延续，截至31日发稿时，当天10年期国债活跃券240011收益率继续下探，一度行至1.6650%的位置。

　　市场此番“坐过山车”式的剧烈波动，自然引起了多方的密切关注。

　　12月27日央行发布的《中国金融稳定报告（2024）》提到密切关注中小金融机构的金融市场业务，尤其是配置比例明显异于同业的机构，及时采取措施。

　　12月30日，交易商协会组织部分市场投资机构召开座谈会。与会机构普遍认为，今年以来大量资金涌向债券市场，市场利率过快下行，利率风险逐步显现，但由于担心踏空错失交易机会，投资人羊群效应突出，需要监管部门和自律组织加强预期引导。

　　同在30日晚间，央行官网公开了三份行政处罚公示：上海东亚期货有限公司、天津信唐货币经纪有限责任公司、湖南溆浦农村商业银行股份有限公司因违反银行间债券市场管理规定和未按规定履行客户身份识别义务被警告、没收违法所得或罚款。

　　次日，一位城商行金市部人士对记者分析称，预计今后债券二级市场的投资交易仍将持续活跃，不过交易频率可能有所收敛，买入卖出操作大概率会以更加理性、有序的方式来进行。

　　“正常的入市投资行为还是受到保护和支持的，急需整顿的对象是部分违规交易、过度炒债行为，监管方面之所以一再强调合规以及利率风险，为的还是维护债券市场长期健康平稳运行。”他表示。

　　而在这段时间以来，监管干预和市场交易行为的“来回拉扯”之间，不同机构的配债思路有何转变？

　　12月以来抢债势力有何变化

　　在年末债牛行情中，机构之间多空角色不断对调，买债需求此消彼长，热度延续。

　　某资管机构固收经理告诉记者，自政治局会议“适度宽松的货币政策”的定调后，债市从业者多数相信资金利率会在不久后的将来随OMO政策利率调整而向下走。“对于还在路上的降息预期，目前债市利率可能已经进行了30-40BP的提前交易。”

　　本轮行情中，不同类型金融机构各自的买卖动机十分值得探究。

　　据德邦证券固收团队统计，上周12月23日到27日间，现券主力买盘来自基金，净买入1542亿元，较前一周买入规模有所增加。现券主力卖盘则来自城商行，净卖出1680亿元，较前一周卖出规模有所增加。

　　银行方面，记者查阅CNEX债券分歧指数发现，12月10日至19日间，银行持续大幅净买入，其中农商行可能是多头的主要力量。

　　有市场人士直言，现如今短端1年期国债收益率已低至1%以下，与以7天期逆回购利率为代表的资金成本产生了倒挂，即负收益亏损。

　　而一些大行依然配置该品种的行为，可能出于其年终考核机制。浙商银行FICC部门指出，在资金面没有大幅度宽松的情况下，中短期债券的表现可能有年末平衡组合久期、优化指标或者支撑一定的资产增速的目的，与短期内资金面走势并没有太强的关联。

　　保险方面，有分析人士指出，步入年末保险为明年提前抢跑，大力配置债券作为底仓资产。

　　记者多方获悉，年底其抢债动机可能与保险销售的环比上升带来的可观增量资金、手头现持优质资产的欠配具有一定关联。

　　负债端流入可观的资金，为保险公司带来配债以来年增厚收益率的需求。广发证券财富管理部指出，年末保险机构抢跑跨年配置行情，出于保险保费收入持续增长，叠加机构对明年债券市场展望相对积极，流动性宽松环境下机构积极抢配。

　　首批处罚出炉 年后机构怎么走？

　　在被问及对30日所发布央行处罚的看法时，一位基金公司债券投资人士告诉记者，他们今后同样会加强对利率风险的关注，对于持仓债券久期的控制会更中性一些，但基金整体配置大方向上暂且不会产生太大影响。

　　年后行情怎么看？

　　资金面上，多位券商分析师指出，跨年前后流动性宽裕仍延续，资金压力依旧不大。

　　有私募固收投资人士对记者表示，元旦到春节的这段时间，预计机构或对债市抱有止盈心态。

　　但在他看来，“利率中枢下行大背景”下，止盈引起的债券收益率回调幅度可能较为有限。

　　后续机构方面，27日央行《中国金融稳定报告（2024）》对银行提出要求：银行债券投资占比较高的银行要重视利率风险管理，平衡好资金规模、配置方向和期限结构，对冲利率波动引发的价值重估风险。

　　天风证券固收团队近日亦有指出，上述报告传达了严防影子银行“死灰复燃”，对通道业务和银行投资SPV等监管继续趋严的趋势方针。

　　另外值得注意的是，有研究人士表示，在2025年地方化债继续推进之下，银行原持有的部分城投平台借款和高息城投债被置换为以新发行地方债为主体的低息资产。随着同业活期存款自律机制带来的负债端成本压降，银行资产端有待重新配置的部分可用资金或将上升。

　　债市整体走向方面，浙商证券固收团队预测，机构止盈的季节性扰动可能带来利率小幅调整但并非反转。2025年初基本面及货币宽松预期并未较2024年初有明显反转，因此2025年春节前利率大幅反转的可能性不大。