《国内外房地产泡沫测度研究进展》

国外对房地产泡沫测度研究起步较早。在理论方面，形成了如理性泡沫理论等多种成果。测度方法上，指标法应用广泛，例如房价收入比、租售比等，从宏观层面直观反映房地产市场的健康程度。基于市场供需均衡的模型法也不断发展，如存量 - 流量模型。

国内研究在借鉴国外成果基础上逐步深入。早期多采用国外成熟指标分析国内情况。近年来，结合中国国情发展出一些新的测度方式。随着大数据等技术的发展，数据挖掘和分析能力提升，对房地产市场的微观交易数据研究增多，不仅能从宏观把握泡沫情况，也能深入剖析局部市场特征，使测度更精准全面。

        1 引 言

        从理论研究以及实践应用的角度看，对房地产泡沫的研究是当前经济学研究的热点。中国社会科学研究院2007 年《世界经济黄皮书》用大量篇幅分析了在世界各地蔓延的房地产热潮，并且提出应当吸取日本当年房地产泡沫的教训，防止重蹈覆辙。在房地产泡沫研究中，房地产泡沫的测度研究是一大难点。目前，这一领域的研究尚在不断的完善中，有许多问题尚处于探讨的过程中。近30 年来，国际和国内关于房地产泡沫测度的研究发展很快，在相关理论、方法和应用研究的广度和深度上都取得了很大的进展。本文在回顾该领域的国内外研究成果的基础上，对现阶段的研究特点做了归纳和分析，指出国内当前房地产泡沫测度研究存在的问题和不足，并展望将来的研究方向，以期为国内房地产泡沫测度研究有所裨益。（参考《建筑中文网》）

        2 国内外研究综述

        2.1 国外研究综述

        房地产泡沫测度的研究无论是研究方法还是研究的总体框架，均借鉴了资产泡沫尤其是金融资产泡沫的研究方法以及研究思路。20 世纪 80 年代以前，各国经济学者的研究主要是定性地描述和分析资产泡沫[1]。对泡沫现象进行系统而富有成果的研究始于 20 世纪 80 年代初的“理性泡沫”研究[2]。国际上对泡沫的研究主要集中针对股票市场，对房地产市场的研究并不多见。20 世纪 90 年代以来，尤其是受日本房地产泡沫破裂、东南亚金融危机和美国次贷危机的影响，国际上关于房地产泡沫及其测度的研究受到了广泛关注，取得了很大进展。目前，国际上关于房地产泡沫测度的研究主要包括以下几个方面的内容：

        2.1.1 房地产泡沫存在性的测度研究

        国外对房地产泡沫的存在性研究开始比较早。野口悠纪雄（1987）[3]测度了日本房地产泡沫的存在性。Kyung-Hwan Kim 等（1993）通过研究发现日本和韩国房地产的价格偏离了它们的长期均衡水平。Bertrand M. Rehne（r1999）分析了法国巴黎 1984~1993 年的房地产价格泡沫。

        Abraham 等（1996）[4]、Case 等（2003）[5]、Allen C. Goodman 等（2008）[6]对美国房地产市场的投机泡沫进行了测度研究。Wei-Xing Zhou，Didier Sornette（2003，2008）对拉斯维加斯房地产泡沫进行了分析。Kyung-Hwan Kim（2004）对韩国房地产泡沫进行了测度研究。

        2.1.2 房地产泡沫的测度方法研究

        野口悠纪雄（1987）提出通过收益还原价格对房地产泡沫进行测度。西村清彦（1990）采用对全日本城市地价进行指数分析的方法，测度了日本房地产泡沫。Wong（1998）以泰国地产泡沫为背景构建了一个动态模型，展示了在经济过热、国际资本大量流入的情况下，房地产商对市场的过度乐观预期以及居民预期之间的相互作用产生的“群体行为”在房地产泡沫产生和膨胀过程中的作用机制。Hing Lin Chan 等（2001）采用计量模型对香港住宅房地产市场理性泡沫进行了测度。

        2.1.3 房地产泡沫影响因素研究

        Kazuo Sato（1995）研究了日本房地产市场供求关系，指出房地产泡沫是由于房地产价格的上涨预期引起的。Bertrand M.Rehne（1999）研究指出巴黎 1984~1991 年的房地产泡沫主要是投机性交易与供给的非弹性之间的矛盾引起的。Ofek 等（2003）、Hong 等（2006）和 Edward L.Glaeser（2008）通过研究房地产价格与房地产供给之间的关系，指出在房地产供给弹性较小的市场中，容易产生房地产泡沫。Nai Jia Lee 等（2005）的研究表明房地产需求与价格的正反馈机制导致房地产泡沫的产生。

        2.1.4 房地产泡沫与经济发展的宏观分析

        Krugman（1999）认为在房地产市场中“所有的泡沫都有一个共同点，即都是由银行融资的”。Allen（1998）等人则说明了银行等金融中介的代理问题如何导致了资产泡沫的存在，资产价格与信贷数量相关，资产回报的不确定性将导致资产泡沫的产生，而人们对未来信贷扩张的预期以及信贷扩张程度的不确定性将提高泡沫的严重程度。

        Stefan Gerlach 等（2005）研究了香港房地产市场银行借贷与房地产价格之间的关系。Charles Leung（2004）对房地产市场与房地产税收、房地产周期和房地产市场结构等宏观经济因素之间的相关研究进行了回顾。

        2.2 国内研究综述

        20 世纪 90 年代后期，住房制度改革以后，国内对房地产泡沫测度的研究才开始起步。目前主要是借鉴国外的房地产泡沫测度理论与方法，对国内房地产泡沫进行分析。王旭章（1998）对东南亚金融危机下的房地产泡沫介绍，是目前最早对房地产泡沫现象的描述。谢经荣等（2002）通过构建一个资本市场局部均衡模型，对房地产泡沫产生机制进行了分析。同时，构建了衡量泡沫的指标体系与泡沫度计算方法。黄英（2004）用空置率的方法研究了北京的房地产市场泡沫的存在性。袁志刚和樊潇彦（2003）构造了一个房地产市场的局部均衡模型，讨论房地产市场的均衡价格中是否有理论泡沫存在的可能，以及有泡沫时，泡沫的规模和存在的概率。王雪峰（2005）、李平（2007）采用资本边际收益率方法比较房地产基础价格与实际价格，对房地产泡沫进行测度。韩德宗（2005）采用West 模型对北京、上海和深圳三地的房地产泡沫进行了测度。李佩珈（2007）用指标综合法对我国房地产泡沫进行了测度。

        3 现阶段房地产泡沫测度研究的特点

        3.1 测度理论主要是理性泡沫模型

        房地产泡沫理论的研究主要借鉴了金融资产泡沫理论的研究，同样，房地产泡沫测度研究，也主要借助金融资产泡沫的研究。目前对泡沫进行系统的数学分析模型主要集中于理性泡沫模型。理性泡沫模型是从理性预期和局部均衡出发，通过建立价格的差分方程和方程求解而获得理性泡沫解。理性泡沫解代表了价格相对于长期均衡价值的偏离。Allen 和 Gorden 提供的泡沫模型是以信息不对称为基础的，可以很好地解释泡沫现象。

        理性泡沫模型认为非理性投机不会造成资产价格的大幅波动。但是，该理论不能很好地解释近几十年资本市场上的频繁价格波动及资产泡沫现象，所以，需要对房地产泡沫中的非理性因素进行研究。

        3.2 注重对房地产泡沫的间接测度

        房地产泡沫的测度方式主要有直接法和间接法两种。房地产市场是否存在泡沫，最直接的验证方式就是通过计算出房地产的基础价格，把它与现实价格比较。不过，正如 Blanchard 和 Fishe（1989）指出的那样，计算实体经济价格几乎不可能。虽然根据地租、收益率等可以计算出地价，但是，对收益率等的判定很难达到共识。因此，在测度房地产泡沫时，应该尽量避免这些困难，采用一些间接的验证方法。Shiller 提出的“过度变动验证”和 West 模型都是应用比较广的间接测度方法。

        3.3 以静态均衡研究为主

        根据国内外学者的研究，目前的房地产泡沫的测度方法主要有三种：指标法、统计法、模型法。指标法和统计法属于间接测度，仅能对房地产泡沫的存在性进行分析，至于泡沫的大小不能分辨。模型法虽然可以通过房地产现实价格相对基础价格的偏离计算出房地产泡沫的大小，但是不能预测房地产泡沫发生发展的趋势。这三种方法，都是对房地产泡沫的静态均衡分析。因此，需要对房地产泡沫发生、发展、破裂的机制进行全面的研究，才能进一步促进房地产泡沫测度研究的进展。

        4 国内房地产泡沫测度分析存在的问题

        4.1 研究理论主要借鉴国外，不适合我国国情

        目前，我国尚没有关于房地产泡沫测度理论的深入研究。目前国际上常用的指标法、模型法、统计法三种评估方法，都存在一定的问题，不适合应用于我国房地产市场。指标法从某几个指标入手，往往指标单一，不够全面；模型法不适合还未稳定的中国房地产市场；统计法需要大量的统计资料，而中国各城市的房地产统计数据不够完善，统计检测的基础比较薄弱。

        4.2 测度方法仍然停留在初级阶段

        国外关于房地产泡沫的研究要远超前于国内的研究。但是，国外对房地产泡沫的度量是基于完善的统计体系而进行的，所设计的指标对国内的情况并不适用。并且，房地产基础价格的计算本身就具有很大的难度及不确定性。由于房价和地价相互转化的关系，无论是根据收益原理还是根据成本原理，都无法脱离对房地产未来趋势的预期，而预期是肯定与泡沫相关联的，因此，通过借鉴国外的模型，直接来进行国内房地产泡沫的测度，是不符合我国实际情况的，也难以得出令人信服的结论。

原文网址：http://www.pipcn.com/research/201011/14480.htm