武汉蔚能又融了20亿。

近日，武汉蔚能电池资产有限公司（下称蔚能）完成工商变更。企查查显示，2月24日，蔚能新增两家股东，注册资本从约22.39亿元增至约26.37亿元。

这其实是蔚能近期融资成功之后正常的工商变更。

蔚能官方公众号2月13日发布消息，该公司完成了C3轮股权融资，融资金额为10亿元。

这是蔚能C轮融资的最后一笔。从2025年10月到2026年2月，蔚能C轮累计融资近20亿元，其中C1轮6.7亿元、C2轮2.48亿元、C3轮10亿元。

蔚能自2020年8月成立以来，几乎立即就盈利，但也在持续不断地融资，5年融资近40亿元——作为一家电池资产公司，其商业模式确实非常独特。

蔚能的第一大股东是蔚来控股集团，与蔚来汽车是兄弟公司，而且，蔚能最主要的业务，也是为蔚来汽车提供电池租赁服务。其兴衰盈亏，也和蔚来密切相关，也是蔚能天生赚钱，却又需要不断融钱的原因。

这两兄弟齐头并进的模式，如何分利？如何承担资金成本？能走多远？

01

再获20亿融资

蔚能其实好久没融资了。但从2025年10月开始，蔚能就陆续发布了C轮融资的进展。

*根据山东威达公告，其余来自蔚能官方公众号

从融资来源看，既有老股东的加磅，也有新股东的加入，尤其是国有资本的加入。当然，C轮最重磅的加持来自蔚来的根据地合肥，两家合肥国资各掏5亿，各持有7.55%，成为并列第六大股东。

这是蔚能最大规模一次融资。

在成立之初，蔚来、宁德时代、湖北科投和国泰君安四大创始股东陆续共出资8亿元（笔者：首轮融资有多种说法，本文采信山东威达的公告）。当年底，就有产业资金、金融机构参与投资，包括其供应商山东威达。

2021年，蔚能启动B轮融资，蔚来此时加磅，在创始股东中脱颖而出，成为持股最大的股东。此后，蔚能又在2022年中进行了B+轮融资。

沉寂了2年之后，也是在蔚来汽车销量大有起色的2025年底，蔚能又启动了C轮融资，并且C1轮创始股东还追加了投资。企查查登载的工商信息显示，是蔚来增加了认缴出资额。

注：蔚能的融资信息，媒体报道、工商信息多有矛盾，A轮、A+轮、B轮和B+采信蔚能股东山东威达的公告，C轮信息来自蔚能官方公众号

C3轮之后，蔚来控股以16.47%的持股独占第一大股东的位置，另外三大创始股东中，国泰君安已经将股份转手，湖北省科投变身武汉光谷，宁德时代依旧在列。新增两家合肥公司也成为重要的股东。

蔚能这么几年的融资，相对都比较受欢迎。这和蔚能比较出色的财务表现也有关系。

根据山东威达公告的信息，蔚能自成立之际就盈利。到2025年三季度，蔚能当年净利润已经达到3.15亿元。

而且，蔚能的盈利水平还在提升。到2025年三季度，其净利润率达到了15.15%。

蔚能的生意做得是非常之好。而且，持续经营的势头也在，那么，蔚能为什么时隔几年，又来了一次总额20亿元的巨额融资呢？

这和蔚能独特的商业模式分不开。

02

电池资产管理：费钱的生意

蔚能一年已经可以赚三四个亿，能不能靠自己的钱持续投资做大呢？

答案是不行。

作为蔚来“车电分离+换电”生态的一环，蔚能是其电池资产的持有方，同时通过收取电池租用费用获得回报。

每一个消费者，采用车电分离模式购买一辆蔚来的车，就意味着蔚能要从蔚来同时购买一块电池包来租给消费者。

以2026款ES8六座行政签名版为例，采用车电分离模式，车价可以降低10.8万，消费者只需月付1128元租金，就可以租用102kWh的电池包。

同时，蔚来的换电站每增加一块电池包，也会卖给蔚能一块电池包，再向它支付租金。

这意味着，蔚来汽车卖得越好，换电站越多，蔚能要“吃”下的电池包就越多。

而2025年，是蔚来销量大幅增长的一年。

当年，蔚来全年累计交付量达到326028台，同比增长46.9%。其中有80%以上用户选择租电模式。

而且，为了给新品牌乐道消费者提供很好的换电体验，除了不断新建换电站。

目前，蔚来已经建设了3750个换电站，在2025年就净增加600多个换电站。同时，蔚来提升效率，蔚来也会给换电站替换老电池，并且为热门站点增配电池。

配合营销，蔚来在2025年四季度还特别发动了8000块乐道电池增配计划，在当年就完成了4000多块。

1月份，蔚来又增加了电池包投放进度。全国换电站将新增超过4200块电池包，预计1月底全部投放完成。加上去年12月“电池翻倍计划”中新增的8,000多块电池，两项合计投放1.22万块电池包。

初略计算，2025年，蔚能因为消费者租电购车模式，要买下近26万块电池包；在换电站配置上，也要增加1万块以上的电池包，总计需购置27万块以上的电池包。

蔚能官方的消息也能佐证其电池资产的大增长：2024年12月蔚能运营的电池包才突破20GWh，但是2026年2月已经达到了42GWh。一年左右时间新增22GWh，增长了1倍多。

如果以平均一块电池包80kWh计算，22GWh大概是新增了27.5万块电池包。

买这么多电池包，需要多少钱？

这些电池包卖给消费者的价格，按蔚来车电分离与否，长续航电池包差价是10.8万（2025年8月前是12.8万）。标准电池包已经不在整车购买的选项中，而2025年8月前的差价是7万元。

这是面向消费者的价格，但蔚来卖给蔚能应该更便宜，保守一点，按5万元一块来计算，蔚能2025年需要采购电池包的金额大约是：135亿元！

而蔚能自身，C轮之前的融资总额，仅在20亿左右。如果没有2025年C轮的20亿，蔚能无论如何无法吃下那么多电池资产。

从工商信息也能看出来，蔚能是需要输血的——它在2025年三季度有252亿资产，但是有225亿负债，负债率接近90%。

正是在2025年大口吃进电池资产之时，蔚能启动C轮融资，补充自有资金。

当然，和蔚能需要购置的电池资产相比，自有资金是远远不够的。

蔚能一直在通过发债等模式筹集购买电池包的资金。

在C轮融资的同时，蔚能还宣布系列债券融资进展。

2月，蔚能宣布成功发行了全球首单动力电池REITs（持有型ABS，资产支持型证券），发行规模5.01亿元。

2025年12月，蔚能宣布和赢蔚能2025-2绿色科创定向ABN（债券通）成功发行，发行规模10亿元人民币。

这是蔚能当年发行的第二期绿色科创ABN，2025年第一期规模是5.5亿元。

此前，蔚能还发行过绿色电池资产支持票据等。

通过发行这些债券，蔚能确实能有更低的资金成本。比如蔚能第一期绿色科创ABN，优先级利率低至2.00%。

即便如此，蔚能要购入这么大的资产，资金还是紧张。在和蔚来的结算中，蔚能购买电池费用有部分被蔚来计入了应收账款。

蔚来大发展有利于蔚能做大，但蔚能大笔吃进电池资产需要巨额资金支持。兄弟俩拉手往前走，谁都不能掉队。

03

蔚能与蔚来，最终走向何方？

蔚能与蔚来的这种关系，复杂而有巨大相关性，这也遭到过外界质疑。

2022年6月，做空机构灰熊（Grizzly Research）发布报告，指控蔚来通过蔚能虚增收入和利润，声称蔚来营收和净利润分别虚增约10%和95%。

这一指控一直有回响。直到2025年8月，仍有一家地区主权基金于对蔚来提起诉讼，指控其通过独特的电池租赁业务模式(BaaS)夸大财务数据。

对此，摩根大通在最新研报中明确表示，2022年曾有做空报告提出类似质疑，但当时的独立调查已确认蔚来会计处理符合美国通用会计准则(US GAAP)。更重要的是，香港交易所在2022年蔚来申请香港上市时已对其财务进行尽职调查，相关会计实践已在上市时正式公开披露。

不过，蔚来和蔚能之间，如何就这每年超百亿的交易定价、确定付款账期，都会影响双方的财务表现。

蔚来汽车创始人李斌此前表示，蔚来预计将在2025年第四季度实现经调整经营利润7亿—12亿元，这将是公司成立11年来首次实现季度盈利。

这其中，蔚来自身销量大涨、降本增效、新车的毛利率提升等等起到了关键作用。电池包销售应该有一些助力。

但是，展望未来，蔚能应该有更加独立于蔚来的安排。

按照李斌预测的，2035年实现500万辆销量。按现有比例，蔚能需要至少吃下400万块电池包，还按5万一块计算，需要2000亿的资金支出。这么大的交易额，一点交易价格和账期的调整都是巨大的利益。

亲兄弟，最好也是明算账。