封面新闻记者 戴云

“2026年上半年，熊猫债券发行超过1600亿元，同比增长69%。截至2026年6月末，已累计发行超过1.3万亿元。”7月15日，中国人民银行披露了一组最新数据。

20天前，巴西财政部于6月25日向中国银行间市场交易商协会递交熊猫债发行申请函，拟在中国境内发行首笔人民币计价主权债券，首期目标募集最高50亿元人民币。巴西将成为首个注册发行主权熊猫债的拉美国家。

6月25日，熊猫债发行申请函仪式举行。图片来源：中国人民银行网站

什么是熊猫债？为何以熊猫命名？巴西申请主权熊猫债释放了什么信号？记者专访北京大学经济学院教授、北京大学软实力研究院院长许云霄。

“熊猫债”是什么

为什么叫“熊猫”？

中国人民银行新闻发言人、副行长邹澜。图片来源：国新网

“熊猫债券是外国政府、国际开发机构、大型的跨国机构等境外机构在中国境内发行的人民币债券。”7月15日，中国人民银行新闻发言人、副行长邹澜在国新办新闻发布会上对熊猫债进行了介绍。

许云霄给出一个更为通俗的定义：外国政府在中国市场借人民币还人民币。具体来说，外国政府、国际组织或外国企业，来到中国境内债券市场，向中国及获准参与中国市场的机构投资者借人民币，并约定以后用人民币付息、还本。例如，巴西政府发行50亿元熊猫债，就是中国境内的银行、基金、保险、理财机构等认购债券，先把人民币交给巴西政府；巴西政府则按照约定，在未来以人民币支付利息并偿还本金。

因此，熊猫债具备三个核心特点，即发行人是境外主体，发行市场在中国境内，债券以人民币计价和还本付息。

其中，“主权熊猫债”进一步强调：借款人不是普通企业，而是外国中央政府或代表该国政府的财政部门。它既不是中国政府替外国政府融资，也不意味着中国政府为其提供担保，投资人最终承担的仍是该外国政府的主权信用风险。

北京大学经济学院教授、北京大学软实力研究院院长许云霄。受访者供图

为何用熊猫命名？许云霄解释，这是国际债券市场的一种命名惯例。外国发行人在一国本土市场发行债券，往往用该国最具代表性的事物命名，例如美国的“扬基债”、日本的“武士债”、澳大利亚的“袋鼠债”。

2005年，国际金融公司和亚洲开发银行成为首批获准在中国境内发行人民币债券的国际多边机构。时任财政部部长金人庆参照国际惯例，将其命名熊猫债。

巴西申请“熊猫债”

释放了什么信号？

巴西将成为首个注册发行主权熊猫债的拉美国家，意义何在？

许云霄分析，对巴西而言，首先是公共债务融资渠道的多元化。巴西过去在国际市场融资主要使用美元、欧元等货币，引入人民币债券相当于增加一个新市场、新币种和新一批投资者。当美元市场融资成本上升、欧美市场波动或投资者风险偏好下降时，巴西政府可转向人民币市场，降低债务过度集中于某一种货币、某一类投资者和某一个融资中心的风险。

据路透社报道，巴西财长杜里甘将首期发行称为一次“测试”，更多是在检验中国投资者对巴西主权信用的接受程度、形成巴西人民币债券的定价基准，而不是立即改变巴西整体债务结构。

现实层面，中巴经贸关系长期紧密，2025年贸易额达1710亿美元，增长8.2%。其中，巴西对华出口1000亿美元、自华进口710亿美元，中国连续17年成为巴西最大贸易伙伴。许云霄指出，中巴之间已存在规模庞大的真实贸易和投资需求，人民币融资并非脱离实体经济的纯金融操作。

实践层面，巴西获得的人民币资金可直接用于支付中国设备、工程、技术和商品采购，也可投向中巴基础设施、绿色能源、矿业、制造业等合作项目，留存在中国市场使用或依法兑换、汇往境外，用于一般财政融资。

“一家外国企业来中国发债，说明企业认可中国市场；一个国家的财政部来中国发债，则意味着该国愿意接受中国市场的注册、信息披露、定价、交易和投资者保护规则。”许云霄认为，巴西政府先发主权熊猫债，还可能为本国企业起到“探路”作用。主权债落地后，有可能形成“政府间建立更高水平互信—两国企业加强融资合作”的链条。

记者注意到，巴西企业涉足熊猫债市场早有先例。2024年，纸浆生产商书赞桉诺集团发行12亿元绿色熊猫债，成为南美首家非金融企业熊猫债发行人。

许云霄同时指出，外国主权政府发行人民币债券，意味着人民币的使用开始从贸易结算层面进一步深入到主权融资和国际资产配置层面。

50亿元人民币相对全球主权债券市场和巴西整体债务规模仍然很小。它的意义主要是建立渠道、树立基准和产生示范效应，并不意味着人民币已取代美元，也不等同建立所谓“金砖共同货币”。

累计发行超1.3万亿元

为何熊猫债越来越火？

2026年上半年，熊猫债券发行超过1600亿元，同比增长69%。截至6月末，熊猫债券累计发行超过1.3万亿元，发行主体110多家，覆盖亚、欧、非、南美、北美五大洲的24个国家和地区。

邹澜在国新办介绍，亚投行、亚开行等国际开发机构，德意志银行、法国农业信贷银行、拜耳等大型跨国机构已成为熊猫债券市场的经常性外国发行人。近年来，匈牙利、哈萨克斯坦等外国政府机构，摩根士丹利、瑞士银行、巴西书赞桉诺等大型跨国机构相继参与熊猫债券市场，巴西、印尼等国政府也在准备发行熊猫债券。

从投资者来看，熊猫债券在我国获得了商业银行、基金、理财等境内投资者的广泛认可，境外机构投资者由于更了解熊猫债券的发行主体，也把熊猫债券作为主要的投资交易品种。熊猫债券市场活跃度逐步提升，2026年上半年，累计成交3426亿元，同比增长49%；参与交易机构2493家，同比增加599家。

为何熊猫债在境外投资市场越来越火？许云霄分析，相比美元债，熊猫债具有多重优势。

首先是成本优势。当中国市场利率低于美国利率时，外国政府在中国发行人民币债券，名义票息可能明显低于美元债。据光大证券固定收益首席分析师张旭分析，相较于美元市场4.5%至5.5%的借贷利率，外国大型机构发行熊猫债的利率通常在1.7%至2.2%之间。

其次，可以扩大投资者基础。美元主权债的投资者主要是全球美元基金、国际银行、保险和主权财富基金；熊猫债则可以直接接触中国境内庞大的银行、基金、保险、理财和券商资金。

许云霄指出，2026年上半年参与熊猫债交易的机构达2493家，比上年同期增加599家，说明市场的投资者覆盖和交易活跃度正在提高。对于发行国而言，相当于增加了一批与欧美投资者风险偏好不完全相同的资金来源，在国际市场出现冲击时，多一个市场通常意味着更强的融资韧性。

同时，可以形成人民币“自然对冲”。许云霄举例，假设一个国家借了人民币，同时又需要从中国购买高铁设备、光伏组件、通信设备或新能源汽车，那么它可以直接用人民币募集资金支付，未来也可以用对华贸易获得的人民币收入偿债。借款、支出和收入使用同一种货币，可以减少反复兑换美元产生的成本和汇率风险。对巴西而言，由于对华贸易规模很大，人民币债务比一些与中国贸易联系较弱国家的人民币债务更容易找到真实的人民币使用场景。

此外，可降低对美元金融周期的单一依赖。美元利率、美元指数和全球美元流动性变化，会直接影响新兴经济体的美元债成本，增加人民币债务可以降低全部外部融资都受同一个利率周期支配的程度。同时，也有助于深化与中国的产业和金融合作，吸引中国资本参与发行国基础设施建设和产业项目。

主权熊猫债持续扩容

需要警惕哪些风险？

在熊猫债市场快速持续扩容的背景下，许云霄也提醒需警惕多重风险。

第一是汇率错配风险。如果一个国家借入人民币，却主要获得美元或本币收入，一旦人民币相对其本币升值，该国偿还同样数量人民币时，需付出更多本币。因此，发行规模应与该国人民币收入、人民币资产和对华支出相匹配。

第二是主权信用和财政风险。主权债并不等于无风险债。投资者仍需判断发行国的财政赤字和政府债务水平、外汇储备、政治稳定性、通胀和汇率状况、债务结构和再融资压力等。如果市场扩容过快，为追求“首单”和国际影响力而降低信用审查标准，风险可能从发行国传导给中国境内投资者。

第三是跨境违约和追偿难度。企业债违约后可进入破产程序；但主权政府通常享有一定程度的主权豁免，无法像处置普通企业那样直接查封政府资产。因此必须在发行文件中清楚约定违约条件。

第四是信息披露和会计可比性风险。外国政府和境外机构采用的预算制度、会计准则、财政年度、审计制度和统计口径可能与中国不同。如果只是把外国财政报告翻译成中文，没有统一披露口径，投资者可能难以比较不同国家的真实债务负担。中国市场已允许符合条件的发行人使用境外会计准则，但跨准则等效、审计监管和信息可比性仍是长期问题。

基于以上潜在风险，许云霄建议建立更标准化的主权信息披露模板，要求主权发行人统一披露政府债务余额、币种和期限结构，外汇储备和外债偿付能力，财政规则和中期财政规划，重大政治、法律和制裁风险，熊猫债募集资金去向及实际使用情况等方面信息。对绿色、气候或可持续发展主权熊猫债，还应统一项目分类、环境效益计算和存续期报告标准，防止“漂绿”。

同时，完善主权违约和跨境重组规则，推动形成更统一的主权熊猫债示范条款，特别是集体行动条款、主权豁免放弃、债权人会议和跨境争议解决机制。明确出现债务重组时，中国境内投资者如何组建债权人委员会、如何参与表决，以及境外重组方案如何在中国市场获得承认和执行。