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　　来源：华尔街见闻

　　随着美国债务不断上升，叠加监管限制，一级交易商在履行职责时面临越来越大的压力。市场面临的关键风险是：如果回购利率再次意外飙升，而交易商又无法介入，对冲基金可能没有正确考虑这一风险，进而引发迅速而剧烈的去杠杆化。

　　随着美国债务规模逼近50万亿美元大关，美国国债的守门人“一级交易商”面临的压力也越来越大。

　　一级交易商是由华尔街机构组成的精英群体，在1960年由纽约联邦储备银行成立，旨在确保美国国债市场的平稳运行。目前，该体系已发展到近29万亿美元的规模。

　　12月31日，据媒体援引的一级交易商的话说，“我们在履行职责时面临越来越大的压力”。

　　不仅如此，市场还面临着一个关键风险：如果回购利率再次意外飙升，而交易商又无法介入，对冲基金可能没有正确地考虑这一风险，将引发迅速而剧烈的去杠杆，最终可能会促使美联储进行干预。

　　美国债务膨胀“势不可挡”，一级交易商履职“困难重重”

　　一级交易商们表示，他们履行在财政部定期证券招标中竞标新债、维持活跃二级市场方面的职责变得越来越困难，部分原因是受到了2008年金融危机后制定的资本和杠杆水平的限制。

　　金融危机后的监管提高了银行附属交易商持有政府债务的成本，并削弱了他们做市的能力，进而促进了动荡时期的“市场流动性不足”。

　　而除了业务监管方面的限制，其他方面的压力也开始显现。在短期融资的关键市场中，由于资产负债表的限制，银行附属交易商的干预能力受限，导致关键隔夜利率出现周期性飙升。这种情况在2019年就出现过，而今年9月和现在的年底也出现了类似的情形。

　　今年9月，隔夜回购利率一度触及5.9%。现在，隔夜利率已攀升至美联储政策利率目标范围外的4.25%至4.5%，而即使本月美联储调整了一些工具进行干预，这种情况还是发生了。

　　NatWest Markets美国客户销售和交易主管CaseySpezzano表示，过去10年，国债发行量几乎增加了三倍，预计在未来10年将接近翻一番至50万亿美元，而交易商的资产负债表却没有以同样的规模增长：

“你试图通过相同的管道输送更多的国债，但这些管道并没有变得更大。”

　　然而，不仅是一级交易商，许多投资公司以及前高级政策制定者，也对美债市场可能重演疫情开始时的“抛售崩溃”表示担忧。

　　监管机构似乎无法阻挡美国借贷，交易商所持国债达历史最高

　　美国财政部借款咨询委员会的研究显示，一级交易商的中介能力（以国债的总头寸和融资占总市场总流通量的百分比来衡量）在过去十年中稳步下降，如果当前美国债务激增的趋势持续，这一能力还将进一步下降。

　　值得注意的是，监管机构似乎无法控制美国借贷的步伐。有分析预计，美国借贷速度在未来几年将呈指数级增长，这可能会给一级交易商带来压力。对于他们来说，问题归结为是否能够跟上国债销售的激增。

　　根据纽约联储的最新数据，一级交易商持有的美国国债达到了近4000亿美元的历史最高水平。而在2014年，交易商的持有量平均为430亿美元。

　　美国银行全球融资和期货主管Laura Chepucavage表示，当前债务不断上升，叠加交易商监管考量使系统变得不灵活，增加了市场混乱的可能性。她说：

“从流动性提供的角度来看，过去人们能够移动到需要的地方，但现在要考虑更多有关如何交易以及如何在市场中中介的问题。我们必须能够提前做好准备，并承受市场混乱。”

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